02.06. | 2015

Jens und Jan ­Ehrhardt: „Sind keine Performance-Hasardeure“

Die Vermögensverwalter Jens und Jan ­Ehrhardt stellen sich dem gemeinsamen Analysegespräch mit FONDS professionell und Detlef Glow, Head of Lipper EMEA Research bei Thomson Reuters.

Wenn eine an sich renommierte Fondsgesellschaft wie die von Jens Ehrhardt vor mehr als 40 Jahren gegründete  heutige DJE Kapital AG laut Statistik des deutschen Fondsverbandes BVI fünf Jahre hintereinander Nettomittelabflüsse von in diesem Zeitraum insgesamt 1,4 Milliarden Euro zu verzeichnen hat, dann stellen sich viele Marktbeobachter Fragen nach den möglichen Gründen dafür. Wenn sich dann auch noch – wie im vergangenen Jahr – eine sichtbare Schwäche in der Performanceentwicklung bei den größten Fonds dieser Gesellschaft hinzugesellt, dann erklärt das zwar vielleicht, warum offenbar mancher Anleger aus den DJE-Vehikeln ausgestiegen ist, lässt aber die Sorge aufkommen, es könnte sich hier eventuell nicht nur um ­eine Art Ausrutscher eines langfristig extrem erfolgreich agierenden Vermögensverwalters handeln. Antworten auf solche und andere Fragen hat die Redaktion in einem gemein­samen Analysegespräch mit Jens und Jan ­Ehrhardt sowie Detlef Glow, Head of Lipper EMEA Research bei Thomson Reuters, ­gesucht und erhalten.

Hans Heuser (FONDS professionell): Wenn man die Möglichkeit hat, Jens und Jan Ehrhardt gemeinsam im Interview zu ­haben, muss man als Erstes fragen: Wie ist Ihre allgemeine Markteinschätzung? 

Jens Ehrhardt (DJE Kapital AG): „Es ist schon auffällig, dass die Aktienmärkte bereits seit Oktober vergangenen Jahres insgesamt einen tollen Lauf mit deutlichen Kurssteigerungen gezeigt haben. Unsere Erwartungen sind im Grunde auch für die weitere Trendentwicklung in der näheren Zukunft noch durchaus positiv. Aber die Geschichte lehrt uns, dass es – wie zuletzt – jederzeit zu den bekannten technischen Reaktionen an den Märkten kommen kann, auch wenn die enorm hohen liquiden Mittel, die durch die Notenbanken zur Verfügung gestellt werden, die Märkte eigentlich relativ gut nach unten absichern müssten. Nachteilig ist natürlich, dass nun mehr und mehr Anleger auf den Trend aufmerksam ­geworden sind und immer noch einsteigen nach dem Motto: Wenn die Notenbanken die Entwicklung an den Aktienmärkten so stark stützen, dann können die Kurse ja eigentlich gar nicht fallen. Und die Erfahrung zeigt: ­Sobald die Titelbilder der Börsenzeitschriften signalisieren, dass in einem solchen Trend auch durchaus auch DAX-Stände von 20.000 Punkten und mehr erreichbar sind, ist das ­immer ein Zeichen dafür, dass man eventuell eben doch einmal mit einer technischen Gegenreaktion rechnen muss. Auffällig ist, dass große institutionelle Anleger, speziell die Versicherer, in Aktien noch immer relativ stark unterinves­tiert sind. Das ist insofern eher beruhigend, als offenbar die großen institutionellen Investoren noch keineswegs so überbegeistert in Aktien investieren, wie das in den Jahren 2000 und 2007 der Fall war. Daher gehe ich davon aus, dass wir uns derzeit noch nicht an einer Art gefährlichem Höchstpunkt einer zu Ende gehenden Aufwärtsentwicklung befinden.“   Detlef Glow (Lipper): Wie sind vor diesem Hintergrund Ihre Fonds, insbesondere der FMM-Fonds und der DJE Dividende & Substanz als die beiden größten Produkte, derzeit investiert?

Jan Ehrhardt (DJE Kapital AG): „Beide Fonds haben aktuell immer noch ein Übergewicht in Europa, speziell auch in Deutschland und der Schweiz. Das hat weniger mit einer Art Home Bias zu tun, auch wenn wir natürlich gerade die deutschen Unternehmen sehr viel besser kennen als andere, sondern vielmehr mit der Tatsache, dass viele dieser Gesellschaften schon allein von der Währungsseite her aktuell ein wesentlich besseres Gewinnwachstum aufweisen als viele Unternehmen in den USA. Die Geschäftszahlen für das erste Quartal 2005 zeigen deutlich, dass der zuletzt starke US-Dollar sich vergleichsweise günstig auf die Gewinnentwicklung bei den europäischen Unternehmen beziehungsweise ungünstig bei den amerikanischen Gesellschaften auswirkt. Ein leichtes Übergewicht haben wir auch in japanischen Aktien. Gründe dafür sind zum einen eine deutlich verbesserte monetäre ­Situation, aber auch eine erheblich günstigere Bewertung in Bezug auf Kennzahlen wie das Kurs-Buchwert- oder das Kurs-Umsatz-Verhältnis.“

Jens Ehrhardt: „Ich würde sogar sagen, dass der japanische Aktienmarkt im Vergleich der großen Marktplätze derzeit die von den ­Bewertungen her preiswerteste Börse ist, also nicht nur gegenüber den europäischen und den US-amerikanischen Aktienmärkten, sondern sogar in Relation zum chinesischen ­Aktienmarkt. Hinzu kommt, dass die japani­-schen Unternehmen erstmals begonnen haben, Aktienrückkaufprogramme aufzulegen. Außerdem hat Japans Ministerpräsident Shinzo Abe die Unternehmen ermuntert, ihre Ausschüttungspolitik zu verändern und mehr von ihren Gewinnen an die Aktionäre auszuschütten. Das signalisiert mir, dass die Dividendenrenditen japanischer Unternehmen früher oder später steigen müssten.“

Heuser: Anders als Ihr Sohn im Dividende & Substanz waren Sie auch im vergangenen Jahr schon sehr früh relativ stark übergewichtet in Japan. War das im Rückblick ein Fehler?

Jens Ehrhardt: „Das wäre eine zu einfache Erklärung. Denn insgesamt gehörte die japanische Börse im vergangenen Jahr doch zu den Märkten mit der besten Wertentwicklung. Deshalb war es im Grunde kein Fehler, bereits Anfang 2014 den japanischen Aktienmarkt deutlich überzugewichten, zeitweise war der FMM-Fonds bis zu 35 Prozent in japanischen Werten investiert. Ich hatte allerdings übersehen, dass auch viele andere Marktteilnehmer die gleiche Idee hatten, sodass Japan schnell zu so etwas wie dem ‚Most-crowded Trade‘ wurde. Die Quittung kam dann in Form einer Korrektur, die den Markt von seinem Hoch im Januar bis zu seinem Tief im April um ganze 20 Prozent nach unten geführt hat. Da wir als ein Value-Haus stets darauf bedacht sind, Verluste möglichst schnell zu begrenzen, habe ich meinen Japan-Anteil reduziert. Im Rückblick ist es natürlich einfach zu sagen, ich hätte voll investiert bleiben sollen, um den darauf folgenden starken Kurs­aufschwung mitzunehmen.“

Glow: Wenn man die jüngste Wertentwicklung beim FMM-Fonds wie auch beim Dividende & Substanz insgesamt betrachtet, so hat diese ­allerdings manchem Anleger im vergangenen Jahr schon zeitweise Sorgenfalten ins Gesicht getrieben. Gerechtfertigt?

Jan Ehrhardt: „Ich würde vielleicht eher sagen verständlich, aber nicht gerechtfertigt. Ein Übergewicht in Deutschland und Europa bei gleichzeitiger Untergewichtung der US-Aktienmärkte, das hat natürlich im vergangenen Jahr hinsichtlich der Performance geschadet. Dafür war eine solche Aufstellung im laufenden Jahr unser Vorteil, wodurch wir den Rückstand gegenüber so manchem Wettbewerbern sowie dem Weltindex  wieder aufholen konnten. Ich bin allerdings auch davon überzeugt, dass es von besonderer Bedeutung ist, nicht jedem – oft fundamental nicht gerechtfertigten – Trend, der an den Märkten auftaucht, hinterherzulaufen oder womöglich die eigene Strategie in Frage zu stellen, weil bestimmte Märkte, in die man als Fondsmanager ja bewusst nicht investiert, zeitweise einmal einen klar besseren Lauf haben als andere, in denen man aus einer ganz bestimmten Überzeugung heraus eben investiert ist. Genau das haben wir getan, und dafür wurden wir im bisherigen Jahresverlauf, in dem beide Fonds mit ihren Ergebnissen vergleichsweise gut dastehen, auch ­belohnt. Außerdem bin ich aktuell durchaus zufrieden damit, bestimmte Risiken gar nicht im Portfolio zu haben.“   Jens Ehrhardt: „Dem kann ich nur zustimmen. Denn es ist ja keineswegs so, dass wir schlechte Aktien für die Portfolios ausgewählt hätten, ganz im Gegenteil. Das wird besonders deutlich, wenn man einmal genau analysiert, woher eigentlich die zum Teil guten Performanceergebnisse bei manchem anderen Anbieter stammen. Bei vielen resultiert nämlich ein Teil ihrer guten Performance aus einer günstigen Währungsentwicklung insbesondere beim US-Dollar. Mancher Wettbewerber hat eine ganze Reihe von Titeln – zum Teil bis zu 80 Prozent – im Portfolio gehabt, deren Kurse sich so gut wie kaum gerührt ­haben, die aber aus Sicht eines in Euro rechnenden Investors um vielleicht 30 Prozent gestiegen sind, nur weil der US-Dollar sich entsprechend analog gegenüber dem Euro verbessert hat. Bei uns aber stammt ein Plus in der Performance überwiegend aus der richtigen Auswahl der einzelnen Titel.“

Heuser: Die Anleger scheinen das aber nicht zu honorieren. Laut BVI-Statistik hatte Ihre Gesellschaft in den vergangenen fünf Jahren unter Nettomittelabflüssen zu leiden. Beunruhigt Sie das nicht?

Jan Ehrhardt: „Wobei das eben nur einzelne Fonds betrifft. Dass wir in diesem Bereich – speziell im vergangenen Jahr – erhebliche Mittelabflüsse aus einigen unserer Fonds hinnehmen mussten, ist zwar bedauerlich, aber am Ende auch nur die halbe Wahrheit. Zum einen konnten wir gleichzeitig in manchen Fonds wie ­etwa beim größten Fonds, dem DJE Zins & Dividende deutliche Mittelzuflüsse verzeichnen, zum anderen haben wir auf der Seite der von unserer Gesellschaft verwalteten Man­date für Einzelkunden – ­sowohl private wie auch institutionelle Investoren – erfreuliche Mittelzuwächse verbuchen können.“

Jens Ehrhardt: „Das hat übrigens dazu geführt, dass wir zuletzt im Hinblick auf die insgesamt von unserem Unternehmen verwalteten Gelder ein neues Allzeithoch von zirka elf Milliarden Euro erreicht haben. Außerdem haben sich die Mittelflüsse, auch im Bereich der Wertpapierpublikumsfonds, im ersten Quartal wieder sehr viel erfreulicher ent­wickelt. Wir verzeichnen dort im bisherigen Jahresverlauf wieder Nettozuflüsse, wenn auch bisher nur im einstelligen Prozentbereich. Andererseits verhehlen wir ja keineswegs, dass für uns insbesondere das erste Halbjahr 2014 von der Performance für eine Reihe unserer Fonds wirklich schlechter gelaufen ist für uns als bei einigen Wettbewerbern, die mehr auf Anleihen oder Dollaranlagen gesetzt hatten. Das hat sicher dazu beigetragen, dass manche unserer Anleger dann im Oktober, als die Märkte noch einmal kurzfristig deutlich korrigiert haben, bei uns ausgestiegen sind. So mancher wird sich aber heute über eine solche Entscheidung ärgern, weil er bei der anschließenden Aufwärtsbewegung der Fonds von zeitweise 30 Prozent nicht mehr dabei gewesen ist.“

Jan Ehrhardt: „Wir sind wie gesagt unserer Philosophie treu geblieben und haben auch im vergangenen Jahr nie einen schnellen Strategiewechsel in Betracht gezogen, nur um vielleicht an der einen oder anderen Stelle eine vermeintlich besondere Gelegenheit zu nutzen. Wir sind Value-Investoren, aber wir sind keine Performance-Hasardeure. Und als ein auf das Thema Value konzentrierter Manager wissen wir nur allzu genau, dass es immer Phasen geben kann, in denen man schlechter liegt als andere. Aber das gleicht sich eben über die Zeit auch wieder aus. Wir versuchen, eine möglichst gute Auswahl von Einzeltiteln für unsere Fonds vorzunehmen, gleichzeitig aber die Risiken für unsere Anleger so gering wie möglich zu halten. Viele Marktteilnehmer übersehen nur allzu oft, dass wir gerade in früheren Abschwungphasen deutlich besser abgeschnitten haben als viele unserer Mitbewerber. Wir gehen davon aus, dass dies am Ende auch im laufenden Zyklus so sein wird.“

Quelle: FONDSprofessionell